Standard & Poor´s dilemma

I det här inlägget frågade jag mig om USA kommer att få behålla sitt kreditbetyg, AAA. Kreditvärderingsinstituten har ju dragit till sig en hel del politisk ilska i Europa senaste tiden, med anledning av att man (helt riktigt) sänkt kreditbetygen för krisande europeiska länder. S&P kallade saker vid dess rätta namn när man vägrade att klassa det grekiska krispaketet som "frivilligt". Även för det fick S&P utstå hård kritik från EU/ECB.

Nu har S&P hamnat i ett känsligt läge på hemmaplan. Den 14 juli gav S&P det amerikanska kreditbetyget "negativa utsikter". Det betyder att det finns stor sannolikhet för att en nedgradering inom 90 dagar kan bli aktuell. I sin rapport skrev man följande (enligt Reuters):

"We expect the debt trajectory to continue increasing in the medium term if a medium-term fiscal consolidation plan of $4 trillion is not agreed upon."

Och vidare:

"If Congress and the Administration reach an agreement of about $4 trillion, and if we conclude that such an agreement would be enacted and maintained throughout the decade, we could, other things unchanged, affirm the 'AAA' long-term rating and A-1+ short-term ratings on the U.S."

Detta kan egentligen bara tolkas på ett sätt; S&P kräver besparingar på 4 000 miljarder dollar för att bibehålla det amerikanska kreditbetyget. Det blev som bekant bara runt 2 400 miljarder dollar i besparingar.

Att bli det första kreditvärderingsinstitutet som nedgraderar USA är mycket vanskligt. S&P skulle med detta riskera att få skulden, från politiskt håll, för allt som går dåligt i den amerikanska ekonomin framledes. Det verkar nu som att S&P kommer att försöka slingra sig ur situationen. Men samtidigt är det svårt att backa när man har stuckit ut hakan så långt som S&P har gjort. I samband med finanskrisen fick kreditvärderingsinstituten kritik för att inte vara tillräckligt oberoende. Man riskerar nu att förlora en hel del trovärdighet om man inte står fast vid sin ursprungliga linje.

Kommer USA att förbli en AAA-nation?

Mycket talar nu för att republikaner och demokrater enats kring ett förslag (DN) för att få till stånd en höjning av det omtalade skuldtaket. Detta är ingen skräll; även om marknaderna har varit oroliga den senaste veckan så är det inget mot vad som skulle hända om USA ställde in betalningarna på sin statsskuld. Den stora frågan är nu vad som kommer att hända med USA:s kreditbetyg.

Vi börjar med några siffror för att få en överblick:

(USD)
Nuvarande skuldtak: 14 300 miljarder
Föreslagen höjning: 2 400 miljarder (till slutet 2012)
Föreslagna budgetnedskärningar på tio år: 2 400 till 2 800 miljarder
Föreslagna skattehöjningar: 0
USA:s budgetunderskott i år: ca 1 500 miljarder

En snabb koll av siffrorna ovan visar att USA har en kortsiktig lösning i sikte, men att situationen på längre sikt är mycket tuff (särskilt med tanke på de senaste BNP-siffrorna). Målsättningen tycks vara att de nya 2 400 miljarderna skall räcka över valet 2012 (detta är ett krav från demokraterna). Man kommer alltså att låna pengar som räcker i knappt två år, och spara in ungefär samma summa genom nedskärningar på tio år. Med ett årligt beräknat budgetunderskott på runt 1 500 miljarder och nedskärningar på mindre än i genomsnitt 300 miljarder per år kommer man vid slutet av 2012 ha spenderat huvuddelen av de "nya" pengarna och bli tvingade att höja skuldtaket igen. Och det är de klena nedskärningarna och de uteblivna skattehöjningarna som gör att kreditvärderingsinstituten blir misstänksamma. För även om förslaget går igenom kan det bli aktuellt med en nedgradering av det amerikanska AAA-betyget.

Financial Times skriver att Standard & Poor´s vill se åtminstone 4 000 miljarder i nedskärningar för att vara nöjda. S&P tycks vara den av de tre stora som är mest negativa till det amerikanska kreditbetyget. Moody´s sade i fredags att det är mest sannolikt att resultatet av deras pågående utvärdering resulterar i att USA behåller sitt betyg, men att utsikterna ändras till negativa. President Obama menar å sin sida att om USA förlorar sitt kreditbetyg beror det inte på problem med att betala statsskulden utan "because we didn´t have a AAA political system". Jag är inte säker på att jag håller med Obama om det.

Relaterat:
Uppgörelse i grevens tid (SvD)
Bästa förväntade lösning (SvD)
Nära skuldavtal (DN)
En lättnadens suck (DN)
Säkra investeringar finns inte (DN)
Så här ser kompromissförslaget ut (DN)
Moody´s bekräftar kreditbetyget (SvD)

Lite om det amerikanska skuldtaket

Republikaner och demokrater har fram till 2 augusti på sig att enas i budgetförhandlingarna, annars kommer USA att tvingas till default. Konsekvenserna av en amerikansk default skulle bli mycket allvarliga. De flesta bedömare verkar överens om att marknaden inte har prisat in en default, så en kraftig korrigering på börsen är att vänta vid ett misslyckande.

Förhandlingarna som nu pågår handlar om att republikaner och demokrater ska enas kring hur man ska hantera det amerikanska budgetunderskottet. Landet USA har de senaste tio åren spenderat mer pengar än vad man fått in via skatter och avgifter. Gapet däremellan har man täckt genom att låna pengar, huvudsakligen genom att utfärda statsobligationer och liknande lån. Detta har lett till att den amerikanska statsskulden ständigt har ökat. Att landet hamnat i denna situation har många förklaringar: Bush skattesänkningar 2003, Irakkriget, finanskrisen och de efterföljande stimulanspaketen är några.

Republikanerna har möjlighet att i Representanthuset sätta stopp för en höjning av skuldtaket. För att acceptera en höjning vill republikanerna se att den amerikanska staten minskar sina utgifter (det vill säga kostnaden för den offentliga sektorn). Republikanerna menar att underskottet kan minskas med "rena" nedskärningar i de offentliga utgifterna. Demokraterna kan acceptera nedskärningar i den offentliga budgeten, men bara i kombination med ökade skatter.

Men en höjning av skuldtaket handlar egentligen inte om att hantera framtida kostnader i statsbudgeten. Det handlar snarare om att kunna hantera redan ingångna avtal, det vill säga betala ränta och amorteringar på lån man redan har tagit.

Om man inte kan enas före den 2 augusti kommer USA att tvingas ställa in betalningarna på delar av statsskulden. Kreditvärderingsinstituten har gjort klart att detta skulle medföra en sänkning av den amerikanska kreditbetyget, som fortfarande är det högsta på skalan - AAA.

Konsekvenserna av ett sänkt amerikanskt kreditbetyg är som sagt svåra att förutspå. Amerikanska statspapper har alltid varit symbolen för "riskfrihet" på de finansiella marknaderna. I tider av osäkerhet tenderar räntorna på amerikanska statspapper att minska som en följd av att investerare söker en trygg hamn. Men var skall man segla om det blåser som värst i själva hamnen?

Att det överhuvud taget finns (välgrundade) misstankar och farhågor om att USA kommer att ställa in betalningarna är för mig ett tecken på att landet inte förtjänar nuvarande kreditbetyg. Och faktum är att marknaden har dränkts i statspapper med AAA-betyg efter finanskrisen. Mer om det i ett kommande inlägg.

Relaterat:
Ingen uppgörelse om USA:s ekonomi (SvD, DN)
USA-oro kan stoppa räntehöjningar (DN)

USA, Italien och Japan

Världens mest likvida marknad för statsbligationer är den amerikanska. På andra plats följer Japan och som trea finns faktiskt Italien. Man kan konstatera att dessa tre länder har mycket gemensamt, men ändå behandlas helt olika på räntemarknaden.

USA har en statsskuld på strax under 100 procent av BNP. Motsvarande siffra för Italien är cirka 120 procent. Japan ligger runt 200 procent. Den senaste veckan har det funnits farhågor kring att både USA och Italien kan hamna i ett läge där de tvingas ställa in betalningarna på sina respektive statsskulder. Hur kommer det sig då att den amerikanska statens tioåriga obligationer säljs till under 3 procents ränta medan den italienska staten tvingas betala nästan 6 procent? Japan betalar drygt 1 procent. Dessutom har räntan på amerikanska tioåringar sjunkit sedan april (trots att man har avslutat QE2), medan den har stigit för Italiens dito obligationer.

Det finns två grundläggande anledningar till att marknadsräntor stiger. Den ena är oro för inflation, den andra är oro för inställda betalningar (default). ECB har gjort klart att man tänker hålla inflationen låg i eurozonen. Italien har förvisso inget stort budgetunderskott för närvarande, men man kämpar med en (real) tillväxt som är mycket låg. Kombinationen av stor statsskuld, liten tillväxt och låg inflation har gjort Italien sårbart. Räntan på den italienska statsskulden behöver inte stiga särskilt mycket för att skulden skall börja växa igen, istället för att krympa. I ett sådant läge riskerar Italien sänkt kreditbetyg och att fastna i en ond cirkel. Och det finns som bekant ingen italiensk riksbank som kan börja trycka pengar för att hantera en växande skuld. Det existerar andra orosmoln av icke strukturell karaktär, som exempelvis att Silvio Berlusconis regering är svag och instabil. Men det är vardagsmat i det politiskt splittrade Italien.

Även den amerikanska statsskulden är ohälsosamt hög. Men marknaden har inte tagit hotet om inställda betalningar på grund av oenighet kring höjning av skuldtaket på allvar. Den amerikanska krisen handlar (på kort sikt) om oenighet mellan två politiska partier, inte om strukturella problem som i fallet Italien. Marknaden tycks heller inte oroa sig över en stigande amerikansk inflation. Detta kan ses som ett tecken på att den amerikanska konjunkturen har toppat för denna gång.

Att Japan gillas så mycket bättre än Italien av räntemarknaden är för mig svårare att förstå. Trots att den japanska styrräntan ligger kring noll är tillväxten mycket låg. Här tycks marknaden se varken oro för inflation eller default. Möjligen är det tillräckligt med det faktum att Japan, till skillnad från Italien, har sin egen centralbank med allt vad det innebär (trycka pengar, ge ut nödlån).

I Italien har man nu röstat igenom ett besparingspaket. Det är tveksamt om detta kommer att ge någon förbättring avseende räntan på den italienska statsskulden, då Italiens problem snarare tycks vara svag tillväxt än budgetunderskott.

Relaterat:
Krugman om Italien vs Japan